Clausole MAC/MAE nei contratti di finanziamento – Implicazioni del Covid-19

1. Cosa sono le clausole MAC/MAE?

Le clausole MAC (Material Adverse Change) o MAE (Material Adverse Effect) nei contratti di finan-ziamento (le Clausole MAC) sono previsioni – che, nella quasi totalità dei contratti di finanziamento strutturati, costituiscono un evento rilevante – in forza delle quali il soggetto finanziatore può eserci-tare taluni diritti contrattuali volti principalmente a: (i) sospendere le linee di credito che hanno ancora capienza e periodo di disponibilità; e (ii) decretare – recedendo dal contratto – la cessazione degli effetti legali del contratto con conseguente “accelerazione” delle obbligazioni di pagamento in capo al mutuatario.

Le Clausole MAC si attivano al verificarsi di determinati eventi/accadimenti che sono idonei a pre-giudicare (in maniera sostanziale) la situazione legale, economica, finanziaria, patrimoniale o l’attività (“business MAC”) del mutuatario (o alcune di esse) e/o (o per effetto dei predetti eventi/accadimenti) la sua capacità di onorare il servizio del debito (“payment MAC”). Inoltre, se il finanziamento è garan-tito, le Clausole MAC generalmente si estendono anche ad eventi/circostanze che incidono sulla va-lidità, efficacia ed escutibilità delle garanzie concesse a favore dei soggetti finanziatori.

Le Clausole MAC sono finalizzate a proteggere i soggetti finanziatori da eventi imponderabili, anche se tali eventi non sono stati causati dal mutuatario e non afferiscono alla sua sfera più propriamente endogena, ma, data la loro rilevanza, sono in grado di influire negativamente, in modo sostanziale, sulla situazione economica, finanziaria e patrimoniale dello stesso e sulla capacità del mutuatario di adempiere alle proprie obbligazioni pecuniarie nei confronti del finanziatore.

Le Clausole MAC tipicamente hanno una formulazione ampia e generica (per esempio, “l’effetto di qualsiasi evento le cui conseguenze, dirette o indirette, possano influire negativamente, in modo so-stanziale, sulla situazione legale, economica, finanziaria, patrimoniale o l’attività (business) del mutua-tario”). Per questa ragione è importante capire quali sono le condizioni minime indispensabili affin-ché i finanziatori possano fare affidamento – specie in una situazione di instabilità come quella at-tuale dovuta al Covid-19 – sulle Clausole MAC contenute nei contratti di finanziamento.

2. Come funzionano le clausole MAC/MAE?

In linea di principio, un finanziatore può invocare l’evento rilevante determinato dal verificarsi delle condizioni previste nella Clausola MAC se è in grado di dimostrare che l’evento/circostanza in que-stione (i) non era prevedibile al momento in cui il contratto è stato stipulato e (ii) che gli effetti dello stesso sono di per sé idonei a modificare in senso peggiorativo la situazione finanziaria del mutua-tario, causando ad esempio una significativa flessione nei ricavi. Tale evento/circostanza, da ultimo, (iii) tipicamente non può avere una portata transitoria.

Successivamente al verificarsi di un effetto sostanzialmente pregiudizievole, il finanziatore deve va-lutare (usando criteri fondati sui principi di ragionevolezza e buona fede) se tali effetti hanno una ri-levanza tale da pregiudicare la capacità del mutuatario di rimborsare il finanziamento.

Le Clausole MAC sono tendenzialmente focalizzate sull’attività caratteristica e sulla condizione eco-nomico-finanziaria del mutuatario e non contemplano (salvo eccezioni) le condizioni generali in cui versa il mercato di riferimento (a tale ultimo riguardo, si prega tuttavia di considerare quanto indicato al punto 4 che segue in merito alle Clausole MAC contenute nelle lettere di mandato e commitment).

3. I finanziatori possono fare affidamento sulle clausole MAC/MAE a seguito della diffusione del virus Covid-19?

Gli avvocati sono chiamati al difficile compito di valutare se le Clausole MAC contenute nei contratti di finanziamento sono un rimedio idoneo per i finanziatori a seguito della diffusione del virus Covid-19 e delle misure di emergenza decretate dai governi mondiali. Possiamo definire gli effetti di tale evento come “sostanzialmente pregiudizievoli” su, inter alia, la capacità del singolo mutuatario di far fronte alle proprie obbligazioni di pagamento verso il soggetto finanziatore?

Sicuramente a tale domanda non può essere data una risposta univoca e soprattutto una risposta che non risulti più articolata di un mero “si” o “no”. Inoltre, la risposta dipenderà da numerosi fattori, tra cui la formulazione letterale della singola Clausola MAC.

Quello che possiamo affermare allo stato attuale è che la portata applicativa delle Clausole MAC e la possibilità per i finanziatori di farvi leva dipenderà molto dalla durata complessiva del fenomeno oggetto di disamina e dei provvedimenti restrittivi dettati dai singoli governi, per cui, più a lungo du-rerà la situazione emergenziale, più incisivi saranno gli effetti sull’economia reale e sulla situazione economico-finanziaria dei prenditori.

Un altro elemento essenziale ai fini della valutazione è il settore in cui opera la singola azienda. Ad esempio, in relazione all’evento Covid-19 sappiamo già oggi che alcuni settori saranno più colpiti di altri (ad es. aviazione, turismo, automotive) e, quindi, è senz’altro più probabile che gli effetti dell’evento Covid-19 (presupposto applicativo delle Clausole MAC) si vedranno prima in tali settori piuttosto che in altri.

Le Clausole MAC sono tutte accomunate dal fatto che gli effetti degli eventi contemplati (diretta-mente o indirettamente) in tali clausole devono avere conseguenze durature e che il finanziatore sia in grado di dimostrare, nelle sedi più opportune, che l’evento in questione ha già manifestato (e ten-denzialmente continuerà a manifestare) effetti tangibili sui risultati economici della società finanziata.

A ciò si aggiunga che in Italia le Clausole MAC non hanno trovato particolare riscontro giurispruden-ziale e nella nostra esperienza i finanziatori, in passato (anche a fronte di situazioni di crisi compara-bili – ma non equipollenti, data la sua unicità – a quella attuale), sono sempre stati molto restii nell’invocarne l’applicazione.

In conclusione, possiamo affare che un’analisi puntuale e, per quanto possibile, fondata circa i pre-supposti dell’applicazione delle Clausole MAC a fronte della propagazione del virus Covid-19 sia ol-tremodo complessa – perlomeno in questa fase iniziale – in quanto, come detto, gli effetti del Co-vid-19 sull’economia reale sono ancora incerti e molto dipenderà dalla durata del fenomeno.

4. Clausole MAC/MAE nelle lettere di mandato e commitment.

Le lettere di mandato e commitment sono accordi firmati da soggetti finanziatori finalizzati a garanti-re al futuro prenditore il sostegno finanziario necessario a perfezionare un’operazione (generalmente di acquisizione societaria) in pendenza delle trattative con la controparte o nella fase intercorrente tra signing e closing dell’operazione.

In questa tipologia di lettere, abbastanza diffuse nelle operazioni di leveraged buy-out, non è inusua-le trovare delle condizioni risolutive legate al verificarsi di una MAC/MAE. Tali condizioni sospensive consentono ai sottoscrittori del commitment (chiamati “underwriters”) di revocare (e, quindi, recedere da) l’impegno a sottoscrivere ed erogare il finanziamento o di rinegoziare taluni termini economici dello stesso (ad es. richiedere un incremento del margine in conseguenza dell’incremento del rischio legato al merito creditizio del futuro prenditore). Talune di queste clausole (che, come detto, assu-mono la forma di condizioni risolutive) includono anche una MAC/MAE “di mercato” ossia l’inclusione tra gli eventi le cui conseguenze, dirette o indirette, possano influire negativamente sulla capacità del futuro mutuatario di adempiere alle proprie obbligazioni contrattuali anche gli eventi che concernono “l’andamento dei mercati finanziari italiani o internazionali”. Queste clausole, negli ultimi anni, venivano introdotte sempre più raramente nelle lettere di mandato e commitment (i prenditori facevano leva sulla stabilità dei mercati finanziari, sui tassi di interessi particolarmente bassi legati alle politiche espansive delle banche centrali e alla durata particolarmente ridotta – a livello tempora-le – dei commitment e su un mercato molto liquido e vendor driven). Alla luce dei recenti accadimen-ti, ci aspettiamo che queste clausole torneranno ad essere diffuse, ma soprattutto lungamente ne-goziate, nelle future lettere di mandato e commitment.